為應對地方基礎設施和公共服務領域建設中存在的財政金融風險，財政部在發布財辦金[2017]92號文后，于2018年3月28日又發布了財金[2018]23號《關于規范金融企業對地方政府和國有企業投融資行為有關問題的通知》(以下簡稱23號文)。PPP作為基礎設施和公共服務領域的一項重要模式，23號文的出臺從規范金融企業的角度延續了政府加強PPP融資監管的政策導向。本文從股權融資和債權融資的角度簡要分析23號文對PPP融資的影響。

    一、對PPP項目股權融資的影響

    23號文細化和明確了財辦金[2017]92號對PPP項目資本金出資的監管。對于92號文規定的“違反相關法律和政策規定，未按時足額繳納項目資本金、以債務性資金充當資本金或由第三方代持社會資本方股份的”，理論界和實務屆一直有不同的解讀，23號文則直接明確規定：

    1.(國有金融企業)不得提供債務性資金作為地方建設項目、政府投資基金或政府和社會資本合作(PPP)項目資本金。

    2.按照“穿透原則”加強資本金審查。若發現存在以“名股實債”、股東借款、借貸資金等債務性資金和以公益性資產、儲備土地等方式違規出資或出資不實的問題，國有金融企業不得向其提供融資。

    因此，按照這個規定，明股實債的股權融資模式和小股大債的資本金模式則無法實行，PPP項目股權融資可供操作的可能是以下幾種模式：

    1.引入真正的股權投資基金。不能引入債務性資金和明股實債型基金，那么PPP項目股權融資只能引入股權投資基金。如果股權投資基金承擔投資風險，在PPP項目公司當年利潤為虧損的時候不得要求分紅，那么即便公司章程規定股權投資基金享有優先分紅權，筆者認為這個行為仍然構成股權投資行為，而不應認定為明股實債。

    2.關于注冊資本+資本公積=項目資本金模式的討論。嚴格從政策規定來講，只要資本公積是股東自有資金，那么該模式從形式上是不違反政策規定的。資本公積有法律嚴格限定的用途，不像以前的股東借款用起來那么方便，但是也有一些好處：第一，股東之間約定不按照出資比例設置股權比例，部分股東超出注冊資本比例的出資放入資本公積。例如，政府出資比較多，但是擔心超過50%，所以放入資本公積。筆者認為，首先，股東之間不一定非要通過資本公積實現股權比例的配置;其次，股東出資放入資本公積，該部分出資不能享有對應的股東權利。因此，這個好處是有一定代價的。第二，資本公積的設置可減少法定盈余公積的計提，減少項目公司資金沉淀。因為，當法定盈余公積累計計提至注冊資本的50%時，可不再計提。如果注冊資本變小，那么法定盈余公積計提總額也變少，可以減少項目公司資金沉淀。

    二、對PPP項目債權融資的影響

    應該說，國家監管部門一直注重對PPP項目債權融資的監管，23號文的大部分規定也是延續了這些監管，比如不得要求地方政府提供承諾或擔保等，不過23號也有一些新的監管動向。

    1.核實地方政府履行相關程序的合規性和完備性

    23號文規定：“項目現金流涉及可行性缺口補助、政府付費、財政補貼等財政資金安排的，國有金融企業應嚴格核實地方政府履行相關程序的合規性和完備性。”

    合規性很好理解，但是完備性就不那么容易理解。完備性是否意味著地方政府必須要完成PPP政府付費所需的全部手續，比如，PPP項目支出列入中長期財政規劃，納入人大預算。在PPP項目建設初期，融資需求已經產生，但是PPP項目要到運營期才產生支出責任，一般來說要到運營期才能做到每年正式納入人大預算。

    2.國有金融企業應以PPP項目規范運作為融資前提條件

    對于未落實項目資本金來源、未按規定開展物有所值評價、財政承受能力論證的，物有所值評價、財政承受能力論證等相關信息沒有充分披露的PPP項目，不得提供融資。這其實也是PPP監管部門一直強調的內容，此次從規范金融企業的角度再次對PPP項目規范運作提出了硬性要求。

    綜上，23號文對PPP融資的政策導向仍然延續了92號文及之后系列金融監管新規的PPP監管政策精神。筆者認為，23號文的出臺可能也是民營金融企業參與PPP項目融資的機會，因為23號文的發文對象主要是國有金融企業，其他金融企業“參照執行”。不過，因為我國的非國有金融企業較少、規模不大，且法律一般不允許以參照執行為借口來逃避監管，所以民營金融企業參照執行的可調整空間并不大。